Industry Momentum:台湾TFTLCD已走出阴霾

2013-05-09 23:54:18来源: 钜亨网 关键字:台湾  TFT  LCD
    财务理论提及,Momentun Strategy即投资Industry Momentum产业,本文以财报之公司价值为例,验证此一理论。以上市公司价值变动判断:台湾TFTLCD已走出阴霾。产业发展有景气循环,公司经营绩效也有兴衰起落;公司价值随着产业供需与公司本身发展形成一致性之互动。传统财务理论,公司价值衡量以资产负债表上之股东权益金额为指标;现代投资者,则以公司股价乘以资本额,即公司总市值为公司价值指标。以公司总市值之长期变动,可以判断该项产业景气循环变化。


本文以2007年至2013年4月期间,液晶面板之公司价值为指标研究发现:台湾面板产业在2012年底已经进入景气复苏阶段。根据证券交易法规定,台湾上市柜公司必需将每年、每季之财务报告书在当季结束后公开公告。第一季报告书约于4月底陆续公告,半年报告书则因需会计师查核签证,因此都落在8月底前。因为,20.8年全球金融危机,台湾几大资本密集产业发生财务风险,被称为四大惨业:DRAM、LED、TFTLCD、SOLAR。其中以液晶显示器产业(TFTLCD)最波折,因为台湾几大面板厂,华映、友达、群创与彩晶等在过去几年中历尽沧桑。2008年之前,厂商为进行扩建,投入大规模资本支出;在2008年金融危机之后,液晶显示器产业在国际市场上遭逢强劲对手,韩国三星与日本夏普、SONY等价格与技术竞争;多家大厂历经美国司法部有关国际联合垄断之调查与处罚;部份公司也因为资本投入太大,造成财务负担,而与其它同业整合;但,我们依公司股价之长期变化,发现该项产业由2012年底起,渐渐走出阴霾。

贰、友达2013年第一季亏损大幅缩小

2013年4月底友达公告当年第一季之财务报告,该公司该季税后净损33.2亿元,产品毛利率由1.6%提高到4.8%以上。该公司财务长表示,第二季之产能利用率将达90%以上,大尺寸面板的出货量将显著成长。虽然单季仍呈亏损,但这已是多年来难得的好成绩了。

2012年底至今,面板产业逐渐在复苏中,主要的原因为:一、厂商在大尺寸的电视面板上的生产良率提升。二、面板是上游,下游是触控式笔记型电脑与智慧型手机,智慧型手机之生产厂商需求增加。三、目前面板下游的需求以大尺寸之电视面板最高、其次为触控笔电、再者为智慧型手机。如果不计公司之合并与减增资及私募之程序,以面板的公司价值变化,群创公司之公司价值变动波动最大。

群创在2007年7月2日时之股价最高,曾达178元/股,至2012年8月1日股价最低为8.48元/股,公司价值只剩4.76%。其产业之需求衰退与调整期约为5年。以股价的诠释,目前股价显示的意义为:一、产业的谷底期已经结束,开始渐渐迈向复苏;由2006年至今,产业的衰退与调整期约为7年以上。。二、如果未来需求持续,则这些公司将转亏为盈,也会带动零组件子产业复苏。

叁、面板子产业结构

 
图二:面板子产业图表,钜亨网筹码赢家


如图二,面板之组成为液晶面板与背光模组,最前面为:侧光板、玻璃基板、彩色滤光片、配向模与液晶等。而背光模组中之零组件有:配向镜、彩色滤光片、与光学模片与冷阴极管、背光板与光学模片等。根据钜亨网「筹码赢家」软体中之资料,台湾的面板零组件上市公司有:和鑫(上市公司代码:3049)、力特(3051)、正达(3149)、嘉威(3557)、奇美材(4960)、达兴(5234)、台表科(6278)、明基材(8215)、安可(3615)、卓韦(3629)、冠华(8077)、华宏(8240)。

肆、面板子产业中获最佳的子产业

在台湾上市公司族群中,面板子产业,其中股价最高者为达兴(上市代码:5234)。它是生产光学化学材料,资本额为8.89亿元;2012年每股盈余为4.15元/股;2008年亏损为-0.68元/股、2009年为3.71元/股、2010年为4.41元/股、2011年为2.75元,其获利情况呈现摆荡向上趋势,历年来平均每股盈余为2.868元/股;以统计之标准差值(Standard Valuation) 计,其值为2.08、变动大。达兴在2011年6月1日刚上市时,股价为70元/股,但因为遇上产业不景气,因此股价由70元掉到2011年12月之27.6元/股。公司价值剩39.4%。

以达兴最近一季的财务报告书来看,其流动资产为2121534千元、流动负债为:1,052,995千元,流动比率(Liquidity Ratio)为2.01倍,短期偿债能力佳,但在流动资产中有909,177千元为关系人应收帐款,占流动资产之42.8%;也就是与有关系之厂商往来多。这是较有风险的,因为这表示有部份业绩是因为「关系」形成,是优势但也会因为依赖而影响对外竞争力。该公司之市价净值比为3.76倍,市价净值比较高,也就是现行股价已经反应未来产品需求。参阅该公司网站2012年第四季财务报告,虽然该公司的每股净值为19.38元/股,但未分配盈余为548,161千元,已经超过其股本半数,股本为889,315千元。以资产负债表观察发现,该公司之经营优点为,以短期融资之方式进行营业,并可获取较高之每股盈余,公司善用财务资源。

达兴公司2012年中配发现金股利3元/股,显现在公司代理问题(Agency Problem)处里上;在经营阶层、股东与债权人三方中,公司以股东权益为优先,该公司已充份照顾到股东权益。达兴生产的产品为:感光间隙材料、采色光阻、液晶、光阻洗剂、导光板油墨、黑色矩阵光阻等,多是面板中间材料。在财务理论上,这是典型的Size Effect公司,即股本小但获利良,在短期上有杠杆操作能力,因此公司股价之波动会大于台股加权股价指数;Size Effect是Fama &French之模型风险因子,最主要诉求是股本小之公司,融资不易。如图三。

 伍、面板产业中经营最辛苦之产业

在面板零组件族群中,以偏光板之经营最辛苦;偏光板为液晶显示器重要零组件,它可以使光波具有黑白对比功能,各种平面显示器产品均需要使用不同等级的偏光板。国内上市公司中,力特光电生产五种偏光板:TN/STN LCD偏光板、TFT LCD偏光板、LCD TV用偏光板与OLED用偏光板及LCD保护板。这一些偏光板皆供给各种显示器产品所运用、组装。


但以过去5年来之公司价值衡量;面板零组件中,经营最辛苦之子产业即为偏光板厂商,代表厂商为力特。力特公司过去几年,因其偏光板主要客户奇美(现名为:群创公司)、与友达公司,将此一零组件成为内建产品,自行生产;因此造成力特失去主要客群、业绩下滑;该公司又因财务问题,发生重大亏损,请求工业局纾困。以力特公司101年第一季财报,我们发现,力特偿债能力仍有待改善,其流动资产除以流动负债为:2,943,973千元/3,034,607千元=0.98,短期负债大于短流动资产,即流动比率低于1;有短期偿债能力不足之风险。该公司虽为突破困境,因此在大陆苏州设厂,以争取大陆厂商订单,也在多年前已争取到韩国LPL乐金菲利普之订单;但短期内的财务改善,仍为其第一要务。其在资产负债表中之股东权益,「待弥补之亏损」还有3,056,052千元,股东权益只有541,800千元,因此每股净值只剩1.91元/股,远低于10元/股之票面金额。

一般发生财务风险之公司,皆有一特性:即待偿还之负债金额、短期负债与长期负债会大于其公司总市值。以2013年4月30日力特公司股价每股3.21元,股本26.72亿元,公司总市值为8.577亿元,只为待偿还之负债金额28.06%,也就是即使将公司以目前股价出售也无法还债。依经验判断,这是因为公司在进行投资或资本支出时,对于产业景气或对合作厂商策略之误判,以致于投入太大的财务杠杆,而发生财务危机。因此,这样的公司目前也会因为股价过低,有被购并与募资困难的风险。

陆、获利较好之触控导电玻璃

上市公司生产导电玻璃公司有安可与正达公司。根据我国工研院研究,触控材料在2011年全球市场有近18亿美元规模,预估到2016年后将成长一倍。我国生产相关材料厂商,除正达(触控保护玻璃)与安可(触控镀膜玻璃)外;华宏、嘉威与卓韦也生产ITO薄膜。



图五:安可股价图,钜亨网筹码赢家

以安可为例,安可公司股价波动特质,与一般面板产业不同;其最高价期间为2011年3/31之 172元/股,最近期2013年4月约为54.6元/股;该公司股价变动形态异于面板厂族群,公司价值随股利与净值变动。该公司之每股净值为39.84元/股,其结构大多来自于普通股溢价,也就是在增资时股东以溢价认购公司普通股股票,公司将溢价收入部份转入资本公积。

因此该公司一旦经营获利,就将股利分配给股东。我们查阅该公司历年以来有关该公司之股利分配历程,公开资讯显示该公司2006年至2008年皆无配发现金与股票股利。自2009年时开始配发股利:其中股票0.8元/股,现金0.1元/股。2010年股票0.8元、现金0.1元。2011年则现金股利大幅提高为2.3元/股。触控导电玻璃之营业毛利率约为20-30%间,安可公司100年营业毛利率为30.49%,101年为24.62%。由损益表概观,安可获利应可更好,因为101年采权益法认列之投资损失为38,540千元(占营收3%),资本额为6.06亿元。对每股盈余影响约0.6元/股。

陆、结论

判断产业之景气回升与否有下列指标可运用:一、产品价格变化,也就是一般正统产业研究之报价,又分为现货价格与合约价格,现货价之短期产业景气指标,合约价是长期指标。二、产业毛利率变化,毛利率是产业之一般平均概况,毛利率开始回升即代表产品价格上扬或是成本下降。三、公司股价、即公司价值之变动。

以财务理论的观点,产业景气回升前,公司股价会先行表态,股价的涨跌通常是产又景气的领先指标。在上述三种指标中,以公司价值最具有先导功能。本文由公司价值为指标判断,面板产业经历过多年不景气之后,已由2012年底起逐渐走出阴霾。

关键字:台湾  TFT  LCD

编辑:北极风 引用地址:http://www.eeworld.com.cn/xfdz/2013/0509/article_21848.html
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